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我國證券投資基金信托設計的立法模式選擇
徐敬云(復旦大學法學院 上海 200433)
我國證券市場混亂,基金黑幕不斷,投資者權益得不到有效保護,在一定程度上源于法制規范不足,當事人關系不明。本文比較了基金幾種代表性的立法,主張借鑒德國有關基金立法,通過特別法賦予托管人極大的權限以形成對管理人的有效制衡。
一、 立法模式的介紹
契約型證券投資基金當事人之間的關系是以一個契約予以統一規定,還是根據當事人之間的關系以不同契約分別規定,他們之間保持怎樣的法律架構,各國有不同的設計,但主要有三種模式:瑞士模式、德國模式和日本模式。
(一) 瑞士模式
瑞士是通過一個契約規范當事人之間的權利義務。依照“集合投資契約”,基金管理組織向投資者發行單位份額憑證,投資者依照其購買的份額參加基金,基金管理組織根據基金規章和法律有償經理基金,其應按投資者的要求買回已發行憑證,如果委托了“保管銀行”,則“保管銀行”負責基金的保管,基金憑證的發行與買回,代表基金進行收付,并且監督經理人以確保基金投資不違反法律或基金規章。可見該契約成立于基金經理組織與投資者之間,如果委任有保管銀行,該保管銀行也是該契約的簽約人①。信托契約的簽訂者是投資者與基金管理組織。
(二) 德國二元制模式德國通過兩個契約并存來規定投資者、管理人和保管銀行之間的法律關系。一是投資者與管理人訂立信托契約。投資者購買受益證券時,取得信托契約委托人兼受益人的地位。二是管理人與保管銀行訂立保管契約。保管銀行負責信托財產的安全與完整,按照管理人的指示處分該財產,同時監督管理人依信托契約辦事,并對其特定的違法行為提出訴訟。德國以特別財產為中心,規定管理人、保管銀行、受益權者三足鼎立的法律關系。信托契約的簽訂者是投資者與管理人。
(三) 日本一元制模式日本是用一個信托契約規范所有關系人的權利義務。依照1951年《證券投資信托法》,整體結構以證券投資信托契約為核心,以該契約連接受益人、委托人及受托人而形成三位一體的關系。基金管理人作為委托人與作為受托人的保管銀行簽訂以基金投資者為受益人的證券投資信托契約,即委托人保留基金資產投資與運用的指示權,受托人取得基金資產的名義所有權,受益人則依受益證券的記載享有信托基金的投資收益權。信托契約的簽訂者是基金管理人和托管人。
二、 立法模式評析上述三種模式都有合理之處,也都存在弊端。孰優孰劣,需要比較分析。
(一) 瑞士模式
瑞士的證券投資基金的當事人可以是兩個,也可以是三個。但投資基金作為一筆組合資產,被保存于一個獨立帳戶之中。瑞士的“集合投資契約”雖然并沒有在簽約主體之外產生明顯的新主體,但獨立帳戶顯然已是一個既游離于投資者,又游離于基金管理組織而相對獨立的存在。應該說,這不是契約本身的結果,而是法律特別認可的結果②。故瑞士的投資基金實質上是信托,只不過這種信托的構造只有兩個必要的當事人罷了。因基金財產的獨立性不明確,故對基金財產的保護不利。瑞士模式代表了一些未引進信托制度的國家規范證券投資基金的做法,但這種做法偏離契約本身,具有信托的實際效果。
(二) 德國二元制模式
用兩個契約規范投資基金并且以投資者與管理人訂立的契約為信托契約。管理人是受托人,保管銀行不是信托契約的當事人,故不是受托人。它只是保管協議的當事人,受保管協議的約束。信托契約的核心在于受托人對信托財產的經營管理,故將信托契約置于管理人與受益人之間應屬可取。由于保管銀行不是當事人,故由法律特別賦予其保管、執行、監督權,以制約管理人,防止其濫權損害投資者的利益,通過賦予法定義務促使保管銀行更好的發揮作用。這種制度設計比通過協議約束設計更為有效,更可取,同時將投資者作為信托契約的當事人,體現了對投資者的重視,更有利于投資者的意思自主表示。但投資者不是保管協議的當事人,一旦保管銀行違反法定義務或約定義務,投資者不能直接向其主張權利,因為他們之間不存在直接的法律關系,投資者只能以保管契約的第三人請求履行,這顯然妨礙了投資者權利的行使,不利于保護投資者的權利。這是德國模式的弊端。
(三) 日本一元制模式將管理人與保管人的契約定為信托契約,管理人是委托人,投資者是實際上的委托人。這容易造成主體的混亂,況且管理人的委托人地位的合理性值得懷疑,依照信托法和信托原理,信托是委托人為受益人及特定目的而將財產轉移或設定于受托人加以管理和處分。作為信托關系的委托人應該是財產的原始所有人,而在投資基金中,經理人對于所募集的基金,顯然不享有原始所有權,故管理人作為委托人不合適。同時,受托人是名義上的信托財產的所有權人,受人之托,代人理財,受托人負有謹慎合理的理財義務,對信托財產有經營管理權。而在日本的投資基金中,受托人沒有基金資產的經營管理權,有的只是保管和監督權,故只可能成為消極信托。但因消極信托極易產生規避法律的弊端,很多國家和地區的立法均予以嚴格限制或禁止。日本最高法院昭和42年的一個判例也明確了以他人名義承受股票的,實質承受者為股東,從而否認消極信托①。日本三位一體模式雖然利于司法,一個契約統括三方當事人,簡化了他們之間的關系,卻有悖于法理,造成主體的混亂,實不可取。
三、 我國證券投資基金定性不明
前面比較了三種代表性的立法模式的利弊,但哪種立法模式最適合我國則需對癥下藥,只有找出癥狀,才能有的放矢,才能設計出一種最有效的制度,而我國現在的證券市場問題多多,《信托法》和《投資基金法》還未頒布,證券市場缺乏法律的規范。《證券投資基金管理暫行辦法》雖然在一定程度上起到了規范作用,但由于本身的缺陷導致規范不力。
(一) 投資基金法制的目的并無明文規定
是以投資者的利益保護為宗旨抑或以國企發展為主沒有明文規定,直接導致了“政策市”橫行。所謂“政策市”是指利用政策來影響股指的漲跌,政策的操作和影響對象很明確,就是股票的指數。目前政府對股市行情的調控,主要服從國企發行股票的需要,漲一漲就多發幾家,跌一跌就少發幾家②。投資基金作為機構投資者,主要的購買對象是股票,既是“政策市”的主要得益者,也是直接的受害者。而投資基金要想成為大眾接受的金融工具,必須以保護投資者利益為唯一宗旨。證券市場的“企業本位”的背后實際上是“政府本位”、“權利本位”,政府把國企解危脫困當成自己的業績,某些利益團體和個別官員則受利益機制驅動,熱衷于權利尋租。所以規范的證券市場必須明文規定投資基金法制的目的。
(二) 證券投資基金性質不明,當事人關系不明
證券投資基金是否為信托沒有規定,如果是信托,《基金契約》與《托管協議》哪個是信托契約,或兩者都是?信托契約當事人是兩個、三個還是四個,發起人算不算當事人?如果以《基金契約》為信托契約,毫無疑問,發起人是當事人;但如果以《托管協議》為信托契約,投資者是不是當事人?基金管理人的行為能否得到約束和制衡?所有這些都需要法律明文規定。
四、 我國的立法選擇
根據前面分
析,瑞士模式、德國模式和日本模式都有缺陷,都不能全搬。相對來說,德國模式更能與我國法制配合,其權利制衡結構更合理,更能規范基金管理人的行為。德國模式有兩個特殊設計即“特別財產”和“保管銀行”。特別財產是投資公司募集并管理的基金,由于其特殊的法律地位,投資公司與保管銀行不得對其強制執行,而此特別財產分割的權益由受益證券加以表示。這樣,特別財產與信托法上的“信托財產”并無二致,投資者的地位與信托受益人的地位也無區別。故可用信托法強有力規范投資基金當事人。另外,保管銀行的權限很大,起到了基金守衛者作用。投資公司與保管銀行訂立保管契約,但保管銀行對投資公司的權利并不限于契約中規定的權利,對特定的違法行為,保管銀行可以提起訴訟以保障受益憑證持有人及基金的權益,甚至可以停止投資公司權利的行使①。銀行的極大權限保證了對投資公司的有效制衡。為此,我國的投資基金立法可以
參考德國模式,作如下規定:
1 明文規定證券投資基金是信托
這樣基金管理公司受人之托,負有受托人的義務,必須盡信賴義務。因為就證券投資信托原理而言,證券投資信托是經理人集合多數人的資金成立基金并由其以專家的技術加以經營。投資者之所以愿意將資金交與經理人,實際上是信賴其經營能力能為自己創造收益。經理人既然接受投資者的資金加以經營,兩者之間成立依賴關系,經理人負有信賴義務。信賴義務包括注意義務和忠實義務。信托關系中的受托人應具有通常的技術及負有謹慎的注意義務,如果信托的設定是以受托人的特殊能力為基礎;則受托人負有以較高的技術及謹慎的注意從事信托事物的義務②。投資基金是以專家理財,分散危險為特征,管理人是專家,故必須以專家應有的技術投資。管理人未能表現其應有的經營能力,將被視為欺詐。同時管理人負有忠實義務,即管理人必須以受益人的利益作為處理事物的唯一目的,而不得在處理事物時考慮自己的利益或為第三人謀利益,必須避免與受益人產生利益沖突。法律對可產生利益沖突的決策應作禁止或限制。管理人違反忠實義務造成基金財產損失,沒有盡到應盡職責時,應以固有資產填補基金資產,使基金資產恢復原狀。明確規定基金財產是信托財產,有利于保障基金財產的獨立性。總之,明確規定證券投資基金為信托,就可借助信托結構的強大功能規范證券投資基金,充分保障投資者的利益。
2 創設一種新的模式,明確規定證券投資基金當事人的關系
可以設立這樣一個模式,即投資者為委托人,管理人和托管人為共同受托人,同時通過特別立法賦予托管人極大的權限,使其不局限于信托契約中的權利義務,享有更多的權利,負有更多的義務。這樣既吸收了德國模式的可取之處即托管銀行的極大權限,形成對管理人的有效制衡,又克服了它的弊端即投資者與托管人無直接的法律關系,同時也能與我國現行法規相匹配。可以這樣理解我國現行的《證券投資基金管理暫行辦法》及其實施準則:設立一個基金,發起人必須與基金管理人、托管人訂立基金契約,基金契約是核心契約,必須規定發起人、管理人、托管人及基金持有者的權利義務。托管協議由基金管理人與托管人簽訂,是依據基金契約簽訂的,是對基金契約的補充,是對管理人與托管人權利義務的進一步明確及管理人與托管人的具體分工。所以托管協議的地位遠不如基金契約,有理由認為基金契約就是信托契約。當然現行的基金契約還有一些缺陷,比如有關基金持有者的權利規范不多,影響了受益權的實現,只要認清了基金契約是信托契約,以后就可以在基金契約中補充一些該有的條款,使其名副其實。既然基金契約是信托契約,則信托契約的簽訂者為發起人、管理人和托管人,其中可以把發起人視為委托人,管理人和托管人為共同受托人。那么發起人能否視為委托人,以委托人的名義簽訂基金契約呢?可以這樣設定,發起人是未經過授權的投資者的委托代理人,一旦投資者看過并認可基金契約而購買基金單位,則購買基金單位的行為可視為對發起人的追認和授權,那么發起人就是投資者的委托代理人,有權以委托人的名義簽訂基金契約。在實踐中,發起人往往是基金管理公司的第一大股東,等于說發起人是代理投資者與自己簽訂協議,容易損害投資者的利益,自己代理一般為法律所不許,但被代理人同意的除外,發起人可視為經過投資者的追認和同意,不存在違法的問題,但要注意保護投資者的利益。加強行政監管應該是最后一道閘門,基金契約必須經過審批才有效,這在很大程度上保證了基金契約的公正。而且將管理人與托管人設為共同受托人,兩者之間負連帶責任,可促使管理人和托管人更好地互相監督,尤其是促使托管人更有效地、更積極地履行職責和義務。連帶責任將管理人和托管人連成一個利益互動的、分工合作的完整的統一體,將有效保障投資者的利益。共同受托人的設計使投資者與托管人形成直接的法律關系,投資者在托管人履行義務不當時,可以直接行使請求權,彌補了德國模式的缺陷。
①②周玉華著:《投資信托基金法律應用》,人民法院出版社2000年1月版,第400頁。德國投資公司法第13條第4項。①②周玉華著;《投資信托基金法律應用》,人民法院出版社2001年1月版,第337頁。周玉華著;《投資信托基金法律應用》,人民法院出版社2001年1月版,第336頁。
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