國外及港臺地區投資者賠償制度
上海證券交易所研究中心
建立投資者保護基金
投資者在證券市場上具有雙重身份，即一方面作為上市公司的股東行使應有的股東權利，另一方面作為市場參與者進行證券交易。與公司管理層及大股東相比，中小股東在信息、資金、專業知識方面處于絕對劣勢，他們的利益主要通過良好的內部治理機制和強有力的外部司法監督機制予以保障。與此同時，中小投資者與券商之間存在著嚴重的信息不對稱，在券商違規經營或經營不善時可能損害投資者的利益。針對這種情況，各國證券市場均建立了賠償制度來保護投資者利益。
對投資者兩種利益的保護是互為補充的，其中，股東權益保護可維護人們對上市公司的信賴，而市場參與者利益保護則有助于人們樹立對交易市場的信心，兩者的結合成為證券市場穩定運行的重要制度基礎。
一、投資者賠償制度的國際經驗
從國際范圍來看，各國證券市場主要從法律和組織兩個層面來保護投資者利益。在法律層面上，各國都通過立法來禁止內幕交易，強化信息披露，以期創造一個公平和透明的交易環境。在組織層面上，各國一般都設立了投資者賠償基金，當發生券商破產清算，或挪用客戶資金但無法歸還等問題時，該基金可對投資者進行一定的賠償。目前，美國、加拿大、歐盟、日本、香港等證券市場均已建立了這種投資者賠償制度。
以美國為例，美國國會在1970年通過了《證券投資者保護法案》，并據此成立了證券投資者保護公司(SIPC)。該公司不以盈利為目的，其會員資格是強制性的，凡是依法注冊的證券經紀商或自營商，以及全國性交易所的會員，都必須參加證券投資者保護公司。SIPC確保所有會員的每一客戶，在任一會員發生破產清算時，可領回最高額度達50萬美元的現金及證券賠償，其中每一客戶的現金部分最高可達10萬美元。此外，在會員發生財務危機時，SIPC可要求聯邦法院指派一個受托人進行公司清算及保護此會員的客戶。
SIPC通過向會員收取年費及利息收入來籌措資金，目前自有資金規模達10億美元，另有銀團提供的10億美元額度可供使用，同時，SIPC還可通過SEC向美國財政部動用10億美元的借款額度。
總的來看，投資者賠償基金的運作模式可分為兩種：一種是獨立模式，即成立獨立的投資者賠償(或保護)公司，由其負責投資者賠償基金的日常運作，美國、英國、愛爾蘭、德國等證券市場采用了這種模式；另一種是附屬模式，即由證券交易所或證券商協會等自律性組織發起成立賠償基金，并負責基金的日常運作，加拿大、澳大利亞、香港、臺灣等市場采用了此種模式。
二、建立我國投資者賠償基金的建議
我國證券市場尚沒有為投資者提供有效的保護渠道，近年來出現的若干起券商財務困難事件均通過行政性合并的方式得到解決。但行政措施只是臨時性的手段，而非正常的制度化處理方式。隨著投資者人數的急劇擴大，以及我國加入WTO后券商競爭的日趨激烈，有必要未雨綢繆，及早建立投資者賠償基金，避免部分券商在發生危機時導致投資者對市場失去信心，并引發進一步的市場動蕩和危機。
參考國外證券市場投資者賠償制度的經驗，建議根據下述原則成立證券投資者賠償基金。
1. 由中國證券業協會或滬、深證券交易所牽頭成立投資者賠償基金，其宗旨是在因經紀商失責或發生財務困難而導致投資者存管證券、交易保證金蒙受損失時，由賠償基金對投資者進行一定額度的賠償，以此增強投資者對證券市場的信心，維護市場的健康和穩定發展。
2. 投資者賠償基金的運作由中國證監會負責監督指導，同時應成立一個專門的賠償基金理事會，由其決定賠償基金的資金征收、投資運營、索賠申請等具體事宜。
3. 賠償基金采取強制性會員資格，凡是依法加入證券業協會經營證券經紀業務的券商都必須加入該基金。這是因為建立證券投資者保險制度的根本目的就是要保護投資者，如果部分券商沒有加入保險制度，其客戶的權益就無法獲得保障。另外，未參加保險制度的券商一旦發生財務危機時，仍有可能引發市場動蕩。
4. 賠償基金的資金主要來自券商的會費征收，征收費率可規定為交易傭金的某個固定比例。證券市場違規而被罰沒的資金也可作為賠償基金的來源之一。此外，為防止資金儲備不足以應付賠償金額時，賠償基金可通過證監會協調向銀行借款，并于日后征收會費償還。
5. 證券投資者的賠償金額應隨證券市場規模調整，初期由于基金尚未充裕，每個投資者的賠償上限暫定為3萬元，每個券商的賠償金額則不超過5000萬元。如果證券商認為這個賠償額度不夠大，可自行向賠償基金加保，提高其賠償額度。
英 國
●基本情況
根據《1986年金融服務法》，英國于1986年設立了投資者賠償計劃(ICS)，并于1988年正式投入運行。投資者賠償計劃是“金融大爆炸”改革的一部分，主要用于當認可投資公司經營不善時，向受損的個人客戶提供補償。
●運作模式
投資者賠償計劃由投資者賠償計劃公司負責具體管理，該公司根據金融服務局(FSA)制定的規則進行運作。
投資者賠償計劃并沒有固定的資金，賠償所需資金來自對所有認可投資公司的征收，以及違約投資公司對賠償計劃的補繳款。賠償計劃一般每年向認可投資公司征收一次資金，2000年度共征收資金6640萬英鎊，從違約公司獲得87萬英鎊的補繳款。
●賠償情況
賠償計劃對投資者的兩類損失進行賠償：一種是投資公司倒閉時無法償還投資者的資金；另一種則是由于投資公司錯誤的投資建議或低劣的投資管理而使客戶蒙受損失。投資者賠償計劃的涵蓋投資范圍包括股票、單位信托、期貨和期權以及個人養老計劃，賠償對象則包括個人投資者、小型企業和信托，大型企業和金融公司不在賠償范圍之列。
當認可投資公司無法償還應付投資者的資金時，投資者賠償計劃公司將宣布此公司處于違約狀態，并開始詳細調查以確認客戶是否可以獲得賠償。
首先，賠償計劃公司將向投資者了解情況，要求他們在申請表中詳細陳述與投資公司的交易事項。從這些陳述中，賠償計劃公司將確認投資公司對客戶的建議是否屬于失職，客戶是否因采納這些建議而蒙受損失。然后，賠償計劃公司將通過評估來確認投資者的損失金額。
賠償計劃對單個投資者的最高賠償金額為48000英鎊，投資者要求賠償的整個過程是免費的。在2000年度，投資者賠償計劃受理了6400多起索賠請求，對4100多名投資者進行了賠償，總賠償金額為5800萬英鎊。
一種比較特殊的情況是，投資公司具有償還投資或補償損失的能力，但是其拒不向投資者賠償，此時賠償計劃公司將調查該公司
的財務狀況，在取得詳細情況后與該公司的監管機構聯系，以督促其向投資者履行賠償義務。
2000年末，英國通過了《金融服務和市場法(FSMA)》，其目的是簡化金融服務業監管架構。在上述法律的框架下，金融服務局設立了金融服務賠償計劃(FSCS)，該計劃將取代現有的包括投資者賠償計劃在內的七個金融業賠償計劃，發展成為金融服務業的一站式賠償計劃。從2001年2月1日起，原有投資者賠償計劃的義務由金融服務賠償計劃承擔。
金融服務賠償計劃由金融服務賠償計劃公司管理，金融服務局則任命該公司的全部9名董事，由他們負責公司的具體運營。
美 國
●證券投資者保護公司簡介
1、組織結構
證券投資者保護公司成立于1970年，后是一個非贏利性的會員制公司，其會員為所有符合美國《1934證券交易法》第15（b）條的證券經紀商和自營商。截止2000年12月31日，SIPC共有7033家會員。SIPC的董事會由7位董事構成。其中5位董事經參議院批準由美國總統委任，在這5位董事中，3位來自證券行業，2位來自于社會公眾。另外兩位董事分別由美國財政部長以及聯邦儲備委員會指派。董事會的主席和副主席由總統從社會公眾董事中任命。
SICP共有員工28位，擔負了所有與會員清算、邀請受托人及其律師和會計師、檢查索賠要求、審計財產分配等相關事宜。
2、資金來源
SIPC基金由會員攤派而來，這些資金被用以投資美國政府債券，其利息也作為SIPC資金的一部分。作為賠償基金的補充，SIPC還從銀行財團獲得了一種周轉信貸額度。除此之外，如果有必要，證券交易委員會（SEC）有權向美國財政部申請額度高達10億美元的借款，然后再出借給SIPC，用以急需。
至2000年底，SIPC的基金額度高達1220億美元，比上年底增加了9000萬美元。
●證券投資者保護公司的作用
“證券投資者保護公司”是美國整個投資者保護體系的一個重要組成部分。盡管有許多各種性質的處理投資欺詐行為的機構——聯邦范圍的、自律性的、州屬的，但SIPC與這些機構不同，其關注的范圍更狹窄些，它主要針對當金融經紀商或自營商面臨破產或者財務危機時，用公司基金給有關投資者以補償。“證券投資者保護公司”未被國會授予其反對欺詐的權利。
當一家經紀商由于破產或其他財務困難而倒閉時，SIPC會在一定期限內盡快履行歸還投資者儲存于該經紀商的現金、股票或者其他證券。沒有SIPC，這些與處于倒閉狀態的經紀商有關的投資者將可能永遠損失掉其證券或者貨幣，或者需等待數年時間以尋求法律上的解決。
99％以上的適合資格的投資者從“證券投資者保護公司”獲得了投資回報。自從1970年國會通過其設立，至2000年12月，SIPC共預付了3.91億美元用以補償大約443000投資者的38億美元的資產。就目前的情況，每位客戶的最高獲配上限為50萬美元，其中現金額最多為10萬美元。
“證券投資者保護公司”成了投資者面臨經紀商破產事件時的第一道防線。
●證券投資者保護公司的服務范圍
證券投資者保護公司與聯邦儲備保險公司（FDIC）不同，后者為銀行儲蓄者提供一攬子式保護，而前者不是。
當一家會員銀行面臨破產時，聯邦儲備保險公司會保證所有有關儲蓄者的損失小于一個確定的水平。多數儲蓄者將錢存放在經過FDIC保險的銀行的帳戶上，原因就是由于他們承擔不起貨幣損失的風險。這點與股票市場上“風險與回報共存”的投資者行為恰好相反。在股票市場上，由于市場價格起伏不定，因而在這種受風險驅動的投資領域里，投資者頭寸的損失是經常發生的事情。這便是為什么在股市蕭條期間，面對投資者的資產（股票、債券等）跌水，SIPC并不向投資者支付任何貨幣賠償的原因所在。
SIPC通常將對破產機構的所有投資者提供相關保護。不過，SIPC的服務范圍不包括當個人投資者持有的股票或其他證券毫無價值時的情形，但是SIPC會幫助其股票或其他證券被經紀商偷竊或置于經紀商破產的風險之下的個人投資者。
另外，如果破產機構的顧客同時又是以下類型之一者，其索賠要求將不屬于SIPC基金的保護范圍：
1.該機構的一般合伙人、董事或者高級職員；
2.持有該機構任何類型證券達5％或以上的優先股東。（持有某些不可轉換的優先股票的股東除外）；
3.占該機構凈資產（或凈利潤）份額5％或以上的有限合伙人；
4. 對該機構的管理和政策具有控制影響力的人；
5.為了自身業務運營而非為了其客戶的證券商、經紀人、銀行。
●證券投資者保護公司的運作模式
只有準確理解有關規則才能有效地保護自己的財產。美國證券投資者保護公司為投資者提供保護的規則如下。
1、當一家經紀機構面臨倒閉時，SIPC通常要求聯邦法院派員前去對該機構進行清算并保護其客戶的利益。
2、受SIPC保護的投資活動
所有處于財務危機狀態的經紀機構的客戶，其現金、股票和債券都將受SIPC的保護。而商品期貨合約、投資合約（比如有限合伙協議）等未按《1993證券法》在美國證券交易委員會注冊的投資行為，不受SIPC的保護。
3、SIPC的幫助項目
面臨破產機構的客戶將索回所有已經以其名義登記或正在以其名義登記的證券（比如股票和債券）。其后，該機構剩余的客戶資產會以客戶的索取規模為基礎進行按比例分割，如果機構的客戶帳戶上仍沒有足夠基金用以滿足客戶的索賠要求，SIPC將動用儲備基金來補充分配的不足，包括最大現金額10萬美元在內，每位客戶最多可獲得50萬美元。
4、如何進行帳戶轉移
聯邦法院的委派人員以及SIPC可以安排某些或者所有的客戶帳戶轉移到另一家經紀商，被轉移帳戶的客戶會被立即通知獲悉，并且可以自由選擇是否轉移到其他的經紀商處。
5、如何估價索賠要求
典型的做法是，當SIPC請求法院對某一經紀商進行清算時，有關客戶帳戶的財務價值按索賠要求的“提出日期”進行計算。無論如何，客戶所擁有的證券是要得到補償的。為此目的，若有必要，SIPC會動用其儲備基金，從市場上購買替代證券來賠償投資者。由于市場的變化莫測以及破產經紀商等的欺詐，投資者獲得的證券經常會變得跌值，有時甚至一無所值。但也有所獲證券的價值增加的情形。
香 港
●運作模式
香港交易所賠償基金是根據《證券條例
》設立的。賠償基金的資金來源于香港交易所會員，會員須就其擁有的每份交易權在香港交易所存放現金5萬港元，香港交易所專門設立一個名為“賠償基金儲備帳戶”的帳戶，以處理一切有關賠償基金的收支款項。賠償基金帳戶由香港證監會負責管理，香港交易所成立了賠償委員會，行使賠償基金所擁有的權力、職責與職能。
從賠償基金撥出款項作出賠償后，香港交易所向會員發出追加繳款通知，要求它們向香港交易所存放一筆相當于賠償付款額的資金，以填補賠償基金。截至2000年底，賠償基金的總額為1.4億港元。
●賠償情況
香港交易所賠償基金只適用于交易所會員的客戶，其目的在于賠償在任何與股票經紀的交易中，因經紀商未履行證券業務的法定責任而蒙受金錢損失的投資者。目前每名會員的賠償限額為800萬港元。
臺灣
為保護證券投資者權益，健全證券集中交易市場，臺灣證管會于1995年頒布了《證券投資人保護基金設置及運用辦法》，對證券投資人保護基金的設置及運用等相關事宜進行了詳細規定。該《辦法》于1997年11月19日進行了修正。
●運作模式
證券投資人保護基金由臺灣證券交易所、臺北市證券商同業公會、復華證券金融公司、臺灣證券集保公司、臺灣證券暨期貨市場發展基金會、高雄市證券商同業公會等相關證券機構分別繳納資金組成。投資人保護基金的總額為10.16億新臺幣。
在投資人保護基金的運作上，臺灣證券交易所負責召集機構會議，并處理保護基金相關事宜。保護基金對證券投資人未受償債權的補償、證券投資人未受償債權的確認、以及保護基金補償費用支出等事宜，均由繳納機構聯席會議決定。
●賠償情況
1、賠償對象
委托證券經紀商在集中交易市場買賣有價證券成交，并且對證券經紀商履行交割義務的投資者，但如果符合下列情況之一，則不得申請賠償：
（1）證券投資者為該證券經紀商的董事、監事、經理人或持股10％以上的大股東；
（2）受托證券經紀商的負責人或業務人員因違反法令或規章的行為所產生的債權；
（3）其他經證券主管機關核定的事項。
2、賠償范圍
如果投資者的買賣委托已經成交并對經紀商完成交割義務，但經紀商卻未能履行其對臺灣證券交易所的交割義務，那么投資者可對應得的證券或價款提出賠償請求。賠償的交易品種限于有價證券和權證。
保護基金以現金賠償證券投資者的未受償債權，賠償金額根據有價證券的成交價格或權證履約產生的未受償債權為計算基準。買進有價證券或認購權證的現金支付方，其賠償金額為未受償的已付價款；賣出有價證券或認沽權證的證券應收方，或認購權證的現金支付方，其賠償金額為未受償的應得價款。
保護基金對每家證券經紀商每個投資者的賠償金額，每次限額為100萬元新臺幣。保護基金對每家證券經紀商所有投資者的賠償金額，每次限額為1億元新臺幣；若該證券經紀商全體投資者的賠償總額超過上限，則由全體投資者根據未受償的債權比率進行分配。
3、賠償程序
證券投資者申請賠償時，應附上相關證明文件，在指定地方申報賠償事項，賠償請求經機構聯席會議確定后，由臺灣證券交易所公布處理結果。
保護基金的賠償金額由各繳納機構按繳納比例分擔，賠償金額確定后，由臺灣證券交易所發函各機構，要求它們于10天內將分擔的金額撥至臺灣證券交易所，由臺灣證券交易所向投資者發放賠償金額。
臺灣證券交易所取得證券投資者經賠償后的未受償債權轉讓書后，經機構聯席會議決定，對違約經紀商的剩余財產進行追償。
德 國
●歷史背景及法律基礎
1998年1月，德國頒布了《存款保護和投資者賠償法案》。該法案是德國首次以法律條文的形式實施存款保護和投資者賠償計劃。對存款者來說，它與業已存在的由各類銀行自己運作的自發存款保護計劃共同構成存款者保護的安全網。在投資者保護方面，該法案把賠償范圍擴大到由存款信用機構和金融服務機構提供的投資服務領域，包括基金、證券、衍生工具和貨幣市場工具。由于德國原先沒有自發的投資者賠償體系，所以該法案使投資者首次受到特別保護。
由于銀行業現存的自發保護計劃建立在私法基礎上而按指引建立的強制保護計劃建立在公法基礎上，前者不能完全代替后者，因此，法案規定：所有私法和公法下的存款機構及證券公司必須參與強制賠償計劃，銀行自發保護計劃的會員也必須參加強制保護計劃。
●投資者保護計劃的運作模式
1、 會員
《存款保護和投資者賠償法案》規定下列三類機構必須參加強制保護計劃：私人存款機構（包括私人住房和貸款協會），公共存款機構和其他機構。其中，其他機構是指主要從事投資、經紀、資產管理、自營和承銷等業務的非存款信用機構，包括：證券交易銀行，金融服務機構和投資公司。
該法案規定：參加存款保護計劃的信用機構不必參加投資者保護計劃，因為存款保護計劃涵蓋了投資服務。同時，該法案還規定，下列機構免于參加強制保護計劃：德國人民銀行和偌弗森銀行聯邦協會保護計劃的會員；地區合作協會、德國儲蓄銀行、地區儲蓄銀行協會保護計劃的會員。
2、監管主體
根據法案規定，賠償計劃的監管由聯邦銀行監管當局負責，其主要職責是：制止任何有損賠償計劃正常執行及賠償基金的行為；檢查賠償計劃的償還能力、流動性和所需資產的可獲得性；審查賠償基金的數額、投資狀況及償還情況；當相關方對賠償計劃持有異議時，由聯邦銀行監管當局對此做裁決；授權相關人員采取行動去防止賠償過程中的異常行為。
3、計劃的執行者
根據法案的規定，賠償計劃可以委托給私人法律實體去執行。將公共的職能交給私人法律實體去執行，既可減輕公共部門的壓力，也可充分利用私人機構在投資者保護領域的主動性和專業性。
1998年8月，德國財政部授權德國銀行聯邦協會和公共銀行聯邦協會負責執行存款保護和投資者賠償計劃。為此，德國銀行聯邦協會成立了一個私人有限公司來負責執行該計劃，其主要會員包括：（1）德國銀行聯邦協會的會員和自發存款保護計劃的會員；（2）私人建筑和貸款協會以及不屬于任何自發存款保護機構的私人機構 。公共銀行聯邦協會也建立一個類似的計劃，主要為公共信用機構服務。
兩個協會的賠償計劃獨立于各協會的其他附屬機構。盡管會員所繳納的份額由協會持有，但是，無論在法律上還是在機構上，賠償計劃的運行都獨立于各協會的自發存款保護計劃。
證券交易公司的賠償計劃由貸款重組公司來完成。貸款重組公司是聯
邦政府的一個專業銀行，但作為一個特定的政府基金，它不具有法人資格。此外，根據法案規定，必須參加賠償計劃的其他機構（指上述的第三類機構）都應當參與貸款重組公司的賠償計劃。
4、資金來源
法案和指引規定，賠償計劃所需資金來自于會員繳納的份額。德國聯邦財政部對份額的繳納做了具體規定：份額有年份額、特別份額和借款三種形式；會員必須在每年9月30日前繳清份額；如果賠償計劃現有的資金足以賠償，經銀行監管當局同意后，可減少或停止份額繳納。份額的具體計算原則如下。
對于存款信用機構，根據聯邦財政部1999年10月所頒布的規定，存款信用機構的年份額是上一年度的資產負債表（本年7月1日完成）中“欠顧客款"項目的0.008％。按法案規定，某些負債可從該項目扣除，但是必須提供由審計事務所和會計事務所提供的證明。然而，如果機構的業務結構不合理，繳納份額的比例應提高到1％。
為了確保基金在短期內有足夠的資金來完成賠償支付，賠償計劃設定了最小資金規模。1999年以來，賠償計劃所要求的最小資金規模不斷提高：1999年，最小資金規模是最近繳納年份額的75％；2000年，最小基金規模是最近繳納年份額的1.5倍； 2001年，最小基金規模是最近繳納年份額的兩倍。
當賠償計劃的資金低于所設定的最小資金規模時，賠償計劃會要求會員繳納特別份額或者向外借款。特別份額的規模取決于賠償計劃的最小資金規模、賠償基金的期望現金流、當前的賠償數額及其他費用。每個會員機構繳納特別份額的比例與它們最近繳納的年份額的比例一致（相對于總份額而言）。在特殊情況下，經過聯邦銀行監管當局的批準，某些機構在繳納年份額后，可以完全或部分免除特別份額的繳納。經過聯邦銀行監管當局的批準，賠償計劃可以向外借入資金，本金和利息由各會員來支付，支付比例的確定同特別份額是一致的。
對于證券公司的賠償計劃，財政部在1999年頒布的《關于貸款重組公司中證券公司賠償計劃份額的管理規定》中作了明確的規定。它要求按機構的經營范圍來確定份額繳納的比例，具體規定如下：（1）允許占用客戶資金或股票的機構，年份額比例為1％；（2）當機構還可以從事自營或經紀業務時，年份額比例為3％；（3）當機構不能占用客戶的資金或股票時，年份額比例為0.3％；（4）最低年份額為200歐元。
年份額的計算基數通常以證券公司最近會計年度報表中的傭金和交易的總收益為準。如果最近會計年度報表沒有出來，賠償計劃則在估計該機構的業務規模、結構以及同類機構繳納情況的基礎上得到預期的年份額，再乘以1.15倍，作為預繳額。如果是賠償計劃的新會員，份額基數的確定則取決于該機構第一個會計年度的預計損益。如果機構90％的收益來自與不享有賠償權利的客戶的交易，并能提供由外部審計機構出具的證明，則可以免徼年份額。
●賠償情況
1、賠償程序
（1）當債務人破產時，債權人必須在一年之內向賠償計劃提出民事賠償請求；
（2）賠償計劃審查債權人所提出的書面請求并確認其合法性；
（3）銀行監管當局裁決是否賠償并在聯邦公告欄上公告；
（4）賠償計劃必須在確認賠償之日起的3個月之內向債權人賠償。
2、賠償數額
賠償數額一般是未清償額的90％，每個投資者的上限是20000歐元。在計算賠償金額時，存款的數量包括本金和至賠償日的累計利息，股票的市值是指股票在賠償日的市值。
3、賠償的范圍
（1）投資者對因證券交易等投資業務而發生的損失享有賠償的權利；
（2）來自于會計報表和注冊債務債券的求償權受到保護；
（3）不享有賠償權的情況
i.根據指引和法案的規定，不需要任何特別保護的機構存款者（如公共部門、中型和大型合資企業、保險公司等）不享有賠償的權利。
ii.來自于bearer 或 order bonds的求償權不屬于保護之列；以歐共體以外的貨幣計價的存款也不在保護之列；
iii.投資者因采納不正確的投資建議或因證券發行者的破產而遭受的損失不保護。
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