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我國上市公司信息披露制度體系分析
1．我國上市公司信息披露監(jiān)管的制度框架體系當(dāng)前規(guī)范我國上市公司信息披露的制度體系包括四個層次，即基本法律、行政法規(guī)、部門規(guī)章和自律規(guī)則：第一層次為基本法律，主要是指《證券法》、《公司法》等需全國人大或其常委會通過的國家基本法律，還包括《刑法》等法規(guī)中的有關(guān)規(guī)定；第二層次是行政法規(guī)，主要包括：國務(wù)院于1993年4月發(fā)布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《股份有限公司境內(nèi)上市外資股的規(guī)定》、《股份有限公司境外募集股份及上市的特別規(guī)定》、《可轉(zhuǎn)換債券管理暫行辦法》等；第三層次為部門規(guī)章，主要是指中國證監(jiān)會制定的適用于上市公司信息披露的制度規(guī)范，包括：《公開發(fā)行股票公司信息披露實施細則》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、《證券市場禁入暫行規(guī)定》、《股份有限公司境內(nèi)上市外資股規(guī)定的實施細則》、《公開發(fā)行股票公司信息披露的內(nèi)容與格式準則》、《公開發(fā)行證券的公司信息披露編報規(guī)則》、《公開發(fā)行證券的公司信息披露規(guī)范問答》、《關(guān)于加強對上市公司臨時報告審查的通知》、《關(guān)于上市公司發(fā)布澄清公告若干問題的通知》、《證券交易所管理辦法》、《上市公司股東大會規(guī)范意見》、《前次募集資金使用情況專項報告指引》等；第四層次為自律性規(guī)則，主要是指滬深證券交易所制定的《上市規(guī)則》。具體如表6所示。
綜上所述，我國已初步形成了以《證券法》為主體，相關(guān)的行政法規(guī)、部門規(guī)章等規(guī)范性文件為補充的全方位、多層次的上市公司信息披露制度體系框架。該框架從原則性規(guī)范到操作性規(guī)范，從信息披露的內(nèi)容、形式到手段，都作出了較為科學(xué)合理的規(guī)定，基本與國際接軌。
目前對上市公司信息披露進行監(jiān)管的部門主要是證監(jiān)會、兩個交易所和中注協(xié)，但各自的職責(zé)和權(quán)限有所不同。證監(jiān)會享有最為廣泛的權(quán)力，也是最權(quán)威的監(jiān)管者，上市公司初次信息披露監(jiān)管主要由其負責(zé)；交易所處于一線監(jiān)管的地位，主要負責(zé)對上市公司持續(xù)性信息披露的監(jiān)管，但其享有的權(quán)限相對較為有限；相對而言，中注協(xié)對上市公司的信息披露的監(jiān)管較為間接，主要是通過對會計師事務(wù)所的監(jiān)督和管理來實現(xiàn)。
2．我國上市公司信息披露制度體系存在的主要問題及改進方向
我國證券市場雖尚處發(fā)展的初期，然而在上市公司信息披露制度建設(shè)方面已取得了很大成績，一個較為科學(xué)合理的制度框架已初步建立，實體法規(guī)范已基本與國際接軌。同時也必須承認，當(dāng)前我國在上市公司信息披露制度體系上還存在許多問題需要改進，主要表現(xiàn)在以下幾個方面：
（1）部分立法形式欠合理
上市公司信息披露制度包括初次披露制度和持續(xù)披露制度兩部分，在《證券法》中本應(yīng)將有關(guān)發(fā)行披露和持續(xù)信息披露的條款分別列入專門規(guī)定證券發(fā)行、證券交易的章節(jié)中。然而，我國《證券法》將關(guān)于發(fā)行信息披露的第五十八條、第五十九條卻列入第三節(jié)“持續(xù)信息披露”之中，把不同性質(zhì)的兩種信息披露行為加以混同一并規(guī)定。嚴格說來，這種立法框架是有欠科學(xué)的。我們建議，在未來修訂增補《證券法》時，對上述不合理的立法形式進行調(diào)整。
（2）有關(guān)法律責(zé)任的規(guī)定存在欠缺
根據(jù)我國的《證券法》及其他有關(guān)法律規(guī)定，上市公司所有信息披露文件包括股說明書、定期報告和臨時報告均適用于統(tǒng)一的法律責(zé)任，符合信息披露法律責(zé)任規(guī)定的發(fā)展方向，這是其先進性的一面，但在許多方面還存在一定欠缺。主要體現(xiàn)在：（i）《證券法》中僅就違反信息披露真實性和準確性的行為規(guī)定了民事賠償責(zé)任，而未將違反信息披露及時性標(biāo)準的行為納入民事賠償責(zé)任條款之中。從完善信息披露制度，有效保護投資者利益的角度考慮，未規(guī)定上市公司信息披露及時性的民事賠償責(zé)任成為我國信息披露立法的一個重大缺陷。（ii）從招股說明書的披露來看，投資者與上市公司之間存在一種契約關(guān)系，而嚴格來說對于定期報告和臨時報告的披露，上市公司與投資者并不具有契約或合同關(guān)系，因此在界定法律責(zé)任歸屬時，應(yīng)針對不同人、不同的注意標(biāo)準而規(guī)定不同的舉證責(zé)任、抗辯事項和損害賠償范圍，目前我國的有關(guān)證券法規(guī)在該方面并未給出明確規(guī)定。（iii）我國現(xiàn)行的有關(guān)證券法規(guī)規(guī)定，違反信息披露規(guī)定的責(zé)任人要負行政責(zé)任、刑事責(zé)任和民事責(zé)任。但對于披露行為違規(guī)如何認定、怎樣追究責(zé)任人的民事責(zé)任、責(zé)任人之間的責(zé)任如何劃分等等問題，幾乎沒有涉及，或規(guī)定得過于原則或抽象，給具體的司法實踐帶來很大的不確定性。為此，我們建議要加強和細化對證券民事責(zé)任方面的規(guī)定，建立和完善股東集團訴訟和股東衍生訴訟機制，明確不同違規(guī)行為所適用的司法程序，形成一個適宜的、暢通的上市公司信息披露法律責(zé)任的追究和懲戒機制。
（3）部分信息披露標(biāo)準有待調(diào)整
最為突出的是信息披露的重要性標(biāo)準。我國對于信息重要性所采取的是二元標(biāo)準，即對招股說明書和定期報告適用“投資者決策標(biāo)準”，而對臨時報告適用“股價敏感標(biāo)準”。這一立法特征體現(xiàn)了當(dāng)今世界對于上市公司信息披露監(jiān)管的普遍性理解，不能認為其存在重大缺陷。因為在一個市場有效、監(jiān)管健全的證券市場中，“投資者決策標(biāo)準”與“股價敏感標(biāo)準”并不存在必然的沖突，相反在很多情況下是一致的。但是，從理論上看，投資者決策標(biāo)準涉及的因素及考慮的范圍遠比股價敏感標(biāo)準廣泛，證券價格只是投資者作出理性投資決策所考慮的重要因素之一，而其他諸如發(fā)行人未來前景、市場整體狀況等都是投資者需要考慮但無法為股價敏感標(biāo)準所容納的因素，相比之下股價敏感標(biāo)準顯然較為狹窄；另外，投資者決策標(biāo)準要求上市公司站在投資人的立場上評價信息的重要性從而決定是否披露，此時公司必須考慮的不完全是某信息披露對自身的影響，而更多的是考慮對投資者的影響，更能體現(xiàn)現(xiàn)代證券法“保障投資利益”的精髓，而股價敏感標(biāo)準僅僅要求上市公司考慮信息對證券價格的影響，雖然價格是影響投資者決策的主要因素，但由于側(cè)重的是價格，因此體現(xiàn)的是買者自負風(fēng)險原則。因此，投資者決策標(biāo)準比股價敏感標(biāo)準更為嚴格，也更符合現(xiàn)代證券監(jiān)管的目標(biāo)。從實踐來看，由于重大性標(biāo)準直接與市場操縱、內(nèi)幕交易等法律責(zé)任密切相關(guān)，采用不同標(biāo)準對受害人的濟程度是不一樣的。采用股價敏感標(biāo)準，受害人必須證明信息披露與證券價格之間存在必然的因果關(guān)系。然而由于影響證券價格的因素非常之多，很難斷定證券價格與某則信息之間的必須聯(lián)系，其結(jié)果是加大了受害人的舉證責(zé)任，增加了其舉證負擔(dān)。而采用投資者決策標(biāo)準，受害人只需證明一則信息足以影響一般理性投資者的投資決策，就可以直接適用民法中業(yè)已成形的制度設(shè)計，增加了其獲得救濟的可能性。為此，我們建議將信息披露的重要性標(biāo)準由當(dāng)前的二元標(biāo)準改為統(tǒng)一使用投資者決策標(biāo)準。
（4）上市公司信息披露的手段還有待改進。從海外主要證券市場來看，日本、英國和臺灣等都建立了專門的上市公司信息披露系統(tǒng)，美國、加拿大及臺灣還建立了信息披露電子化系統(tǒng)，投資者可以在證券公司營業(yè)處或通過互聯(lián)網(wǎng)等現(xiàn)代化媒介盡快了解上市公司披露的即時信息。目前我國上市公司信息披露的載體主要為指定報刊和指定網(wǎng)站，還未建立類似的專用系統(tǒng)，也未能進行基于互聯(lián)網(wǎng)的電子化披露，因而影響了信息披露的效率，也在一定程度上增加了信息披露的時滯與成本。借鑒海外證券市場經(jīng)驗，我國有必要建立上市公司信息披露電子化系統(tǒng)，利用最新信息技術(shù)改進上市公司信息披露的手
段。
來源：證券時報2002.07.29
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